On the Impossibility of Information

On the Impossibility of Informationally Efficient Markets
By SANFORD J. GROSSMAN AND JOSEPH E. STIGLITZ*

If competitive equilibrium is defined as a situation in which prices are such that all
arbitrage profits are eliminated, is it possible that a competitive economy always be in
equilibrium? Clearly not, for then those who arbitrage make no (private) return from
their (privately) costly activity. Hence the assumptions that all markets, including that
for information, are always in equilibrium and always perfectly arbitraged are inconsistent when arbitrage is costly. We propose here a model in which there
is an equilibrium degree of disequilibrium: prices reflect the information of informed
individuals (arbitrageurs) but only partially, so that those who expend resources to obtain information do receive compensation. How informative the price system is depends on the number of individuals who are informed; but the number of individuals who are informed is itself an endogenous
variable in the model. The model is the simplest one in which
prices perform a well-articulated role in conveying information from the informed to the uninformed. When informed individuals observe
information that the return to a security is going to be high, they bid its price up,
and conversely when they observe information that the return is going to be low. Thus the price system makes publicly available the information obtained by informed individuals to the uniformed. In general, however, it does this imperfectly; this is perhaps lucky, for were it to do it perfectly, an equilibrium would not exist.
In the introduction, we shall discuss the general methodology and present some conjectures concerning certain properties of the equilibrium. The remaining analytic sections of the paper are devoted to analyzing in detail an important example of our general model, in which our conjectures concerning
the nature of the equilibrium can be shown to be correct. We conclude with a discussion of the implications of our approach and results, with particular emphasis on the relationship of our results to the literature on "efficient capital markets."
I. The Model
Our model can be viewed as an extension of the noisy rational expectations model introduced by Robert Lucas and applied to the study of information flows between
traders by Jerry Green (1973); Grossman (1975, 1976, 1978); and Richard Kihlstrom
and Leonard Mirman. There are two assets: a safe asset yielding a return R, and a risky asset, the return to which, u, varies randomly from period to period.
The variable u consists of two parts,
(1) = +e
where 9 is observable at a cost c, and e is unobservable.' Both 9 and E are random
variables. There are two types of individuals, those who observe 9 (informed traders),
and those who observe only price (uninformed traders). In our simple model, all
individuals are, ex ante, identical; whether they are informed or uninformed just depends on whether they have spent c to obtain information. Informed traders' demands will depend on 9 and the price of the
risky asset P. Uninformed traders' demands *University of Pennsylvania and Princeton University, respectively. Research support under National Science
Foundation grants SOC76-18771 and SOC77-15980 is gratefully acknowledged. This is a revised version of a paper presented at the Econometric
Society meetings, Winter 1975, at Dallas, Texas. 'An alternative interpretation is that 0 is a "measurement" of u with error. The mathematics of this alternative interpretation differ slightly, but the results are identical.

ผลลัพธ์ (ไทย) 1:

บนเป็นไปได้ทำตลาดอย่างมีประสิทธิภาพ Informationallyโดยซานฟอร์ด J. GROSSMAN และสติกลิตส์ E. โจเซฟ *ถ้าสมดุลแข่งขันถูกกำหนดเป็นสถานการณ์ในราคาที่เป็นเช่นนั้นทั้งหมดผลกำไรท่านออก มันเป็นไปได้ว่า เศรษฐกิจที่แข่งขันจะอยู่ในสมดุล อย่างชัดเจน ในนั้น ที่ท่านทำไม่ (เอกชน) คืนจากกิจกรรมของพวกเขาค่าใช้จ่าย (เอกชน) ดังนั้นสมมติฐานที่ว่า ทุกตลาด รวมถึงที่สำหรับข้อมูล มักจะอยู่ในสมดุล และ arbitraged เสมออย่างไม่สอดคล้องกันเมื่อท่านเสียค่าใช้จ่าย ที่นี่เราเสนอแบบจำลองที่มีเป็นการศึกษาสมดุลของ disequilibrium: ราคาสะท้อนข้อมูลข่าวสารบุคคล (arbitrageurs) แต่เพียง บางส่วน เพื่อให้ผู้ใช้จ่ายทรัพยากรการขอรับข้อมูลได้รับค่าตอบแทน ข้อมูลว่าระบบราคาจะขึ้นอยู่กับจำนวนผู้ที่ทราบ แต่หมายเลขของบุคคลที่จะทราบได้เองมี endogenousตัวแปรในแบบจำลอง รูปแบบเป็นหนึ่งที่ง่ายที่สุดที่ราคาทำห้อง articulated บทบาทในการส่งข้อมูลจากที่ทราบที่รู้ เมื่อสังเกตบุคคลทราบข้อมูลที่ส่งคืนเพื่อความปลอดภัยที่เป็นไปได้สูง พวกเขาเสนอราคาและในทางกลับกัน เมื่อพวกเขาสังเกตเห็นข้อมูลที่ส่งคืนเป็นไปได้ต่ำ ดังนั้น ระบบราคาทำให้เผยข้อมูลที่ได้รับ โดยบุคคลที่ทราบไปที่ประตู ทั่วไป อย่างไรก็ตาม ไม่นี้ไม่ นี้อาจจะเป็นโชคดี สำหรับได้ทำดีที่สุด ความสมดุลจะมีอยู่ในการแนะนำ เราจะหารือเกี่ยวกับระเบียบวิธีทั่วไป และนำเสนอ conjectures บางอย่างเกี่ยวกับคุณสมบัติบางอย่างของสมดุล ส่วนคู่ที่เหลือของกระดาษจะทุ่มเทเพื่อการวิเคราะห์ในรายละเอียดตัวอย่างสำคัญของเราทั่วไปรุ่น conjectures ของเราเกี่ยวกับสามารถแสดงลักษณะของสมดุลจะถูกต้อง เราสรุป ด้วยการสนทนาของผลกระทบของวิธีการและผล โดยเฉพาะเน้นในความสัมพันธ์ของผลการประกอบการ "มีประสิทธิภาพตลาดทุน"I. แบบรุ่นของเราสามารถใช้เป็นส่วนขยายของรูปแบบความคาดหวังเชือดเสียงดังนำ โดยโรเบิร์ต Lucas และใช้ศึกษาการไหลของข้อมูลระหว่างผู้ค้า โดย Jerry สีเขียว (1973); Grossman (1975, 1976, 1978 แชมป์ร่วม), และริชาร์ด Kihlstromและ Leonard Mirman มีสินทรัพย์สอง: สินทรัพย์ปลอดภัยที่ผลผลิต R คืน และสินทรัพย์เสี่ยง คืนที่ u แตกต่างกันไปแบบสุ่มระยะเวลาไปช่วงนั้น U ตัวแปรประกอบด้วยสองส่วน (1) = + อีที่ 9 observable ที่ c ต้นทุน และอี unobservable ' 9 และ E เป็นแบบสุ่มตัวแปร มีอยู่สองชนิดของบุคคล ผู้สังเกต 9 (ทราบค้า),และที่สังเกตราคาเท่านั้น (ไม่รู้ค้า) ในรูปแบบง่าย ๆ ของเรา ทั้งหมดบุคคล อดีตอีก เหมือน ว่าพวกเขาจะทราบ หรือรู้เพียงขึ้นอยู่กับว่าพวกเขาได้ใช้ c ได้รับข้อมูล ทราบความต้องการของผู้ค้าจะขึ้นอยู่กับ 9 และราคาความต้องการสินทรัพย์เสี่ยง P. Uninformed เทรด * มหาวิทยาลัยเพนซิลเวเนียและที่มหาวิทยาลัยพรินซ์ตัน ตามลำดับ สนับสนุนการวิจัยภายใต้วิทยาศาสตร์แห่งชาติมูลนิธิให้ SOC76 18771 และ SOC77-15980 ควระยอมรับว่า นี้เป็นรุ่นปรับปรุงของเอกสารนำ Econometricประชุมสังคม หนาว 1975 ในดัลลัส เท็กซัส ' การตีความทางเลือกคือ 0 "การวัด" คุณ มีข้อผิดพลาด คณิตศาสตร์ของการตีความทางเลือกนี้แตกต่างกันเล็กน้อย แต่ผลลัพธ์ไม่เหมือนกัน

ผลลัพธ์ (ไทย) 2:

เป็นไปไม่ได้ในการตลาดที่มีประสิทธิภาพ informationally
โดย SANFORD เจกรอสแมนและโจเซฟสติกลิตซ์อี * หากความสมดุลในการแข่งขันถูกกำหนดให้เป็นในสถานการณ์ที่ราคาดังกล่าวว่าทั้งหมดกำไร arbitrage จะถูกตัดออกเป็นไปได้ที่เศรษฐกิจการแข่งขันมักจะอยู่ในความสมดุล? เห็นได้ชัดว่าไม่เช่นนั้นผู้ที่ทำให้ไม่มีการเก็งกำไร (ส่วนตัว) ผลตอบแทนจากพวกเขา (เอกชน) กิจกรรมค่าใช้จ่าย ดังนั้นสมมติฐานที่ว่าตลาดทั้งหมดรวมทั้งที่หาข้อมูลอยู่เสมอในภาวะสมดุลและมักใดก็ตามที่ดีที่สุดที่มีความสอดคล้องกันเมื่อการเก็งกำไรเป็นค่าใช้จ่าย ที่นี่เราเสนอรูปแบบที่มีความสมดุลคือระดับของความไม่สมดุล: ราคาสะท้อนให้เห็นถึงข้อมูลของการแจ้งบุคคล (Arbitrageurs) แต่เพียงบางส่วนเพื่อให้ผู้ที่ใช้จ่ายทรัพยากรที่จะได้รับข้อมูลที่ไม่ได้รับการชดเชย วิธีระบบข้อมูลเป็นราคาที่ขึ้นอยู่กับจำนวนของบุคคลที่จะได้รับแจ้ง; แต่จำนวนของบุคคลที่จะได้รับแจ้งเป็นตัวเองภายนอกตัวแปรในโมเดล เป็นรุ่นหนึ่งที่ง่ายที่สุดในการที่ราคามีบทบาทที่ดีก้องในการถ่ายทอดข้อมูลจากได้แจ้งไว้กับไม่รู้ เมื่อบุคคลที่สังเกตแจ้งข้อมูลว่าการกลับมาเพื่อการรักษาความปลอดภัยเป็นไปได้สูงที่พวกเขาเสนอราคาขึ้นราคาของมันและตรงกันข้ามเมื่อพวกเขาสังเกตข้อมูลว่าการกลับมาเป็นไปได้ต่ำ ดังนั้นระบบราคาทำให้มีสาธารณชนข้อมูลที่ได้รับจากบุคคลที่ได้แจ้งไว้กับเครื่องแบบ โดยทั่วไปอย่างไรก็ตามมันไม่นี้ไม่สมบูรณ์; นี้อาจจะเป็นความโชคดีสำหรับการได้รับมันจะทำมันได้อย่างสมบูรณ์แบบสมดุลจะไม่อยู่. ในเบื้องต้นเราจะหารือเกี่ยวกับวิธีการทั่วไปและนำเสนอเกี่ยวกับการคาดเดาบางคุณสมบัติบางอย่างสมดุล ส่วนการวิเคราะห์ที่เหลือของกระดาษที่จะทุ่มเทให้กับการวิเคราะห์ในรายละเอียดตัวอย่างที่สำคัญของรูปแบบทั่วไปของเราซึ่งเราคาดเดาเกี่ยวกับธรรมชาติของความสมดุลที่สามารถแสดงให้เห็นว่ามีความถูกต้อง เราสรุปด้วยการอภิปรายของผลกระทบของวิธีการของเราและผลที่มีความสำคัญโดยเฉพาะอย่างยิ่งเกี่ยวกับความสัมพันธ์ของผลของเรากับวรรณกรรมที่ "ตลาดทุนที่มีประสิทธิภาพ." I. รุ่นแบบจำลองของเราสามารถมองได้ว่าเป็นส่วนหนึ่งของความคาดหวังที่มีเหตุผลที่มีเสียงดังแบบนำโดยโรเบิร์ตลูคัสและนำไปใช้กับการศึกษาของกระแสข้อมูลระหว่างผู้ประกอบการค้าโดยเจอร์รีกรีน (1973); กรอสแมน (1975, 1976, 1978); และริชาร์ด Kihlstrom และลีโอนา Mirman มีสองสินทรัพย์คือสินทรัพย์ที่ปลอดภัยยอม R ผลตอบแทนและสินทรัพย์เสี่ยงกลับไปที่มึงจะแตกต่างกันโดยการสุ่มจากช่วงระยะเวลา. ตัวแปรยูประกอบด้วยสองส่วน, (1) = + e ที่ 9 เป็นที่สังเกตได้ ที่คค่าใช้จ่าย, และ e คือสำรวจ. ' ทั้ง 9 และ E เป็นแบบสุ่มตัวแปร มีสองประเภทของบุคคลผู้ที่สังเกตเป็น 9 (ผู้ค้าแจ้ง) และบรรดาผู้ที่สังเกตราคาเท่านั้น (ผู้ค้าไม่รู้) ในรูปแบบที่เรียบง่ายของเราทุกบุคคลที่เป็นอดีตเดิมพันเหมือนกัน; ไม่ว่าพวกเขาจะได้รับแจ้งหรือไม่รู้ก็ขึ้นอยู่กับว่าพวกเขาได้ใช้เวลาคเพื่อให้ได้ข้อมูล ผู้ค้าแจ้งความต้องการจะขึ้นอยู่กับ 9 และราคาของสินทรัพย์เสี่ยง P. ผู้ค้าไม่รู้ความต้องการ * * * * มหาวิทยาลัยเพนซิลวาเนียและมหาวิทยาลัยพรินซ์ตามลำดับ สนับสนุนการวิจัยวิทยาศาสตร์แห่งชาติภายใต้มูลนิธิให้ SOC76-18771 SOC77-15980 และได้รับการยอมรับสุดซึ้ง นี้เป็นรุ่นที่ปรับปรุงของกระดาษที่นำเสนอที่เศรษฐการประชุมสมาคมฤดูหนาวปี 1975 ที่ดัลลัสเท็กซัส 'การตีความทางเลือกคือที่ 0 คือ "วัด" ของ u กับข้อผิดพลาด คณิตศาสตร์ของการตีความทางเลือกนี้ต่างออกไปเล็กน้อย แต่ผลที่ได้จะเหมือนกัน

ผลลัพธ์ (ไทย) 3:

ที่เป็นไปไม่ได้ของ informationally มีประสิทธิภาพตลาด
โดยแซนแมนโจเซฟ สติกลิตซ์และ J *

ถ้าแข่งขันสมดุล หมายถึง สถานการณ์ที่ราคาที่ทุก
arbitrage ผลกำไรจะถูกตัดออก เป็นไปได้ว่า เศรษฐกิจที่แข่งขันอยู่ใน
สมดุล ? ไม่ใช่ เพราะผู้ที่เก็งกำไรไม่ ( ส่วนตัว ) กลับจาก
( เอกชน ) กิจกรรมที่ราคาแพง จึงสันนิษฐานว่า ทุกตลาด รวมถึง
ข้อมูลมักจะอยู่ในสมดุลและสมบูรณ์ arbitraged สอดคล้องเมื่อ arbitrage เป็นบทเรียนราคาแพง เรานำเสนอที่นี่ซึ่งมีรูปแบบในการเก็บน้ำสมดุล
เป็นระดับราคาสะท้อนให้เห็นถึงข้อมูลแจ้งบุคคล (
arbitrageurs ) แต่เพียงบางส่วนเพื่อให้ผู้ที่ใช้จ่ายทรัพยากรที่จะได้รับข้อมูลที่ได้รับการชดเชย วิธีการข้อมูลระบบราคาจะขึ้นอยู่กับจำนวนของบุคคลที่จะทราบ แต่จำนวนของบุคคลที่จะทราบ เป็น ตัว และตัวแปรภายนอก
ในรูปแบบ รูปแบบหนึ่งที่ง่ายที่สุดที่
ราคาทําดีก้องบทบาทในถ่ายทอดข้อมูลจากแจ้งให้รู้ . เมื่อทราบบุคคลสังเกต
ข้อมูลกลับไป ความปลอดภัยจะสูงพวกเขาเสนอราคาราคาของมันขึ้น
และในทางกลับกันเมื่อพวกเขาสังเกตว่าข้อมูลผลตอบแทนจะต่ำดังนั้นระบบราคาที่ทำให้สาธารณชนได้รับทราบข้อมูลจากบุคคลในเครื่องแบบ . โดยทั่วไป แต่จะไม่สมบูรณ์ นี้ อาจเป็นโชคดีสำหรับมันที่จะทำมันได้อย่างสมบูรณ์แบบ สมดุลจะอยู่ไม่ได้ .
ในเบื้องต้น เราจะกล่าวถึงวิธีการทั่วไป และปัจจุบันบางความคิดเห็นเกี่ยวกับสมบัติบางประการของสมดุลการวิเคราะห์ส่วนที่เหลือของกระดาษจะอุทิศเพื่อวิเคราะห์ในรายละเอียด ตัวอย่างที่สำคัญของรูปแบบทั่วไป ที่เราคาดเดาเกี่ยวกับ
ลักษณะของสมดุลสามารถแสดงได้ถูกต้อง เราสรุปการอภิปรายความหมายของผลลัพธ์และวิธีการของเราโดยเน้นเฉพาะในความสัมพันธ์ของผลของเราในวรรณกรรมเรื่อง " ตลาดทุนที่มีประสิทธิภาพ . "

ฉันรูปแบบรูปแบบของเราสามารถดูเป็นส่วนขยายของเสียงดังนี่แน่ะรูปแบบนำโดยโรเบิร์ต ลูคัส และใช้รูปแบบของข้อมูลที่ไหลระหว่าง
ผู้ค้าโดย Jerry สีเขียว ( 1973 ) กรอสแมน ( 1975 1976 , 1978 ) และ ริชาร์ด kihlstrom
และลีโอนาร์ดเมอร์เมิ่น .มีสองสินทรัพย์ปลอดภัยสินทรัพย์ที่มีผลตอบแทนและความเสี่ยง r , สินทรัพย์ , คืนที่ , u , แตกต่างกันสุ่มจากยุค .
1 U ประกอบด้วย 2 ส่วน ( 1 ) = e

ที่ 9 คือ สังเกตที่ค่า C และ E unobservable ' ทั้ง 9 และ e เป็นตัวแปรสุ่ม

มีอยู่สองประเภทบุคคล ผู้สังเกต ( แจ้งผู้ค้า ) ,
9และผู้สังเกตราคาเท่านั้น ( ผู้ไม่รู้ ) ในรูปแบบง่าย ๆ ของเราทุกคน
บุคคล , ex ante ที่เหมือนกัน ไม่ว่าพวกเขาจะทราบหรือรู้ ก็ขึ้นอยู่กับว่าพวกเขาจะใช้ C เพื่อให้ได้ข้อมูล ต้องแจ้งผู้ค้าจะขึ้นอยู่กับ 9 และราคาของสินทรัพย์เสี่ยงหน้าผู้ค้า '
* รู้ความต้องการของมหาวิทยาลัยเพนซิลวาเนียและมหาวิทยาลัยพรินซ์ตัน ตามลำดับสนับสนุนการวิจัยภายใต้มูลนิธิวิทยาศาสตร์แห่งชาติและมอบ soc76-18771
soc77-15980 เป็นสุดซึ้งยอมรับ นี้เป็นรุ่นที่แก้ไขของบทความเสนอในการประชุมสมาคมเศรษฐมิติ
ฤดูหนาว 1975 ในดัลลัส , เท็กซัส . ทางเลือกในการตีความเป็นว่า 0 เป็น " วัด " ของยูกับข้อผิดพลาด คณิตศาสตร์ของการตีความทางเลือกนี้แตกต่างกันเล็กน้อยแต่ผลลัพธ์เหมือนกัน